经济周期的影响正在经济的各个领域深层次发酵。

在去产能、去杠杆、去库存的要求下，企业之间的债务往来，银企之间的信贷关系有了更多紧密、微妙的联系。

“企业之间的资金拖欠，很有可能导致一家银行出现坏账，进而传导到其他银行。“浙江一家股份制商业银行行长对《农村金融时报》记者表示。

为防止这样链条式的风险传导，政府部门、金融机构都在想办法，从各个环节来消除矛盾、化解风险。在此背景下，“债转股”的解决方案成为业界的关注焦点。

无论是银企之间的债转股，还是日前国务院常务会议提出的“支持有发展潜力的实体经济企业之间债权转股权”，都被银行和企业寄予厚望。

应收账款魔咒

财政部数据显示，截至2015年末，我国规模以上工业企业应收账款规模接近11.45万亿元，同比增7.9%，较全年主营业务收入增速高出7.1个百分点，较全年利润增速高出10.2个百分点。其中，国有及国有控股企业应收账款为2.54万亿元，同比增8.4%，而同期国企主营业务收入下降7.8%。

对传统制造商来说，应收账款是不可避免的问题。“如果你不接受应收账款，你就接不到业务。这是标准的行业做法，即便没有人喜欢它。”一位企业高管坦言。

充足的资金流是支撑企业运转的血液，一旦出现短缺，企业轻则贫血，重则失血过多而亡。但现实却是，付款周期越来越长，正在形成连环的现金流紧张和债务，影响各类企业，从大型国企到较小的供应商都不能幸免，甚至波及难以支付个人账单的员工。

上述企业高管表示，现在坚持用银行承兑汇票付款的客户比例越来越高。与远期支票类似，银行承兑汇票是公司与银行一同签发的一种借据。数年前，5%-10%的客户使用这种方式付款，但现在这一比例已升至20%-30%。银行承兑汇票大多要等90天或180天才能兑付。

但问题远没有在这类企业的环节结束。该企业高管说：“我们别无选择，只能向上游延迟付款。”更严重的是，中国供应链的密集程度超过欧洲或者美国，并且往往集中于某些地区和产业，这意味着一个环节数月收不到货款就会产生连锁反应，迅速传导至整个产业链。

事实上，今年以来我国部分国有企业在财务上已经暴露出债务负担问题，例如，东北特钢、中钢集团、渤钢集团等企业债务问题悬而未决。中华全国工商联合会原副主席王治国在接受《农村金融时报》记者采访时表示：“我认为我国的不良资产现在处于相当严重的阶段，企业负担确实很重，处理不好一批企业要死掉，这会带动很多社会问题。问题集中爆发在‘三高’企业，钢铁、水泥、焦炭等产能过剩行业，以及造纸、重化工、制革等高污染行业。”

在当前的环境下，集中破产清算应谨慎选择。“这些企业关乎到地方税收、就业等民生问题，但持续的政府保护可能导致市场扭曲。”卓创资讯分析师范若薇对记者说。

随着市场不断变化，老的方法已经无法有效缓解现存的矛盾。除开政府保护扭曲市场带来的负面影响，应收账款的累积也反映出了金融传导机制中存在的问题。自2014年末以来，中国央行释放了充足的流动性，但资金往往无法流到那些最需要及时支付账单的小型私有企业手中。为实体经济减负，新方式的出台迫在眉睫。

债转股寻求路径

8月初，银监会就《关于钢铁煤炭行业化解过剩产能金融债权债务处置的若干意见》向各方征求意见。随后，国务院也公布《降低实体经济企业成本工作方案》，其中提及“支持有发展潜力的实体经济企业之间债权转股权”。

数位业内人士指出，债转股是在经济下行期，为解决企业“三角债”过多、应收账款过高而出台的政策。“这是比较适合我们当前的中国经济发展的状况，也为企业的减负做了一个重大的决策。”王治国说。

其实，债转股并不是新生事物，业界一直在探讨和推进，并且90年代已经有过一轮的实践。“新一轮债转股的推动，必然能针对当前经济形势拓宽不良资产的处置渠道，开阔视野。”农行河北张家口分行办公室主任李碧波告诉记者。在他看来，此轮债转股含有创新与变革的意味，但需要企业、银行、证券、监管等多个部门的合作，才能顺利推进。

在银行方面，大行纷纷出来表态支持债转股的推进。

工行董事长易会满日前表示，目前政府对债转股的方案还在研究制定，一旦方案公布工行将积极实施。他还透露，首批试点的机构可能会包括四大国有银行和四家国有资产管理公司。

农总行副行长蔡华相也表示，银行和企业对“债转股”都有需求，农行对于这一政策持支持态度。他认为这项政策是一个“突破”，因为是市场化的操作，公开而透明，将为银行带来新的资金渠道。

农行相关部门负责人还告诉记者，目前总行层面正在进行研究设计方案。“债转股就相当于把银行不良资产盘活了，也是解决企业特别是国企改革掣肘的重要法宝。”该负责人说。

而对于债转股的企业范围，业界则普遍认为，最终的方案应该会有明确的界定。

“我认为债转股首先会在化工企业、钢铁行业等产能过剩的行业落地，这些行业的问题很类似。”范若薇分析到。

在企业的选择上，招商证券金融业首席分析师马鲲鹏告诉记者，首批试点预计将在国有控股银行和国企层面推进，这也是确保试点初期可有效控制、可灵活调节的最有效手段，后续试点范围可能会逐步扩散至股份制及其他商业银行和民营企业。

马鲲鹏还向记者给出了具体实践路径。“在试点初期，各种信号和预期相对混乱，为防范道德风险和逆向选择，应该只针对正常和关注类贷款，后续应关注转股范围能否扩大至不良贷款。”马鲲鹏表示。

在债转股后针对资本约束方面，马鲲鹏建议银行尝试三种可选的方案:“一是直接修改银行持有股权资产的风险权重，这与巴塞尔协议直接冲突，可行性极低。但银监会关于被动持股企业的股权风险计提权重从 400%到1250%的时间规定可适当延长。二是债转股后由财政对银行统一注资，但目前各方观点更倾向顺应市场原则，政府负责制定政策提供债转股实施的有利条件，政府直接注资的可能性存在但较小。三是出表，银行直接进行债转股后股权出售给不良资产管理公司(AMC)，或者动用社会资金承接债转股后股权，即理财资金、机构资管计划、面向高净值高端客户的专项资管计划等。”

“我认为，在这条路径上，尤其是牵涉到社会大众理财资金这一选项时，若转股资产质量不佳或已成为不良, 动用财政资金进行担保或兜底将是不可回避的选择。”据他分析，其中，出表安排相较于其他可能路径可行性更强，一方面“出表”方案操作性最强、成本最低, 为银行根据需要制定转股后的计划提供空间。另一方面，出表顺应市场原则而不是依赖政府注资买单，更有利于金融市场健康发展。

至于效果，上述业内人士表示，短期是可以在账面上解决银行和债权企业的不良贷款问题，也能缓解负债企业的现金流压力。但从长期看，问题就复杂得多。

的确，由于债权是以破产清算等控制权转移为特征的硬约束权力，而股权相对是一种软性约束。债权转为股权之后，并不能必然提升企业盈利能力。然而，企业盈利能力、经营情况的根本改变才是解决问题的关键。

“还是要看负债企业是否能压缩过剩产能之后成功转型、提质增效。否则仍走扩产道路，就是死路一条，最后银行和债权企业拿到的股权就一点价值都没有了。”该业内人士说，“因此，债转股从一开始就应当依照市场化、法制化的原则，才能将这项措施持续推进下去。”

更市场化的债转股

要遵寻市场化和法制化原则是从上一轮债转股的实践和总结中学习到的经验。

“上一轮债转股是以国家财政兜底为主的，而这次政府不会兜底，很可能相当部分的案例会引入社会资本，这也倒逼了不良资产市场化定价的形成。在债转股企业的选择上也会更加市场化，虽说也是以国企为主，但不再参考相关部门给出的名单。银行会十分谨慎地做选择，毕竟出了问题是要承担终身责任制，这也倒逼着银行选择更加市场化。”一位监管层人士向记者表示。

中国民生银行研究院院长黄剑辉认为，实施市场化的债转股是化解不良资产的一个很重要的方式。债转股应依照市场化原则，结合企业前景，把企业进行分类，一类针对资产过剩、没有发展前景的僵尸企业，要坚决清除，实行破产。另一类是针对只是债务有点高，本身还具有优质产能，有一定市场竞争力的企业，可实施市场化的债转股，把债权转成一定的股权，以解决短期的债务问题。

重要的是，商业银行在市场化的债转股过程中不应再扮演“坏账银行”的角色，要注意选择合适的企业进行债转股操作。

因此，黄剑辉建议，此次债转股应以“政府引导、依法合规、市场运作、银企自主、多方共赢”为基本原则，将银行等金融机构在工商企业持有的“债权”，由具备资质的平台公司通过市场化竞价方式收购后再按照一定条件转为“股权”。中央、地方两级财政可设立“促进国企改革专项资金”，着力推进“花钱促改革”、“花钱买机制”，主要用于补偿、分担银行等债权人实施债转股过程中的相关合理损失。由此激发银行、企业、地方政府等各方利益主体的主动性，从源头上破解当前国企改革动力不足、成本分摊缺乏有效机制等问题。同时，债转股应该和国企改革相结合，拿出一个整体改革方案。

对于下一步如何更好地推进此次债转股的实施，相关人士也给出了合理的建议。

中国人民大学重阳金融研究院合作研究部主任、研究员刘英向记者表示，对于新一轮的债转股，要审慎推进，积极发挥金融资产管理公司的作用，按照市场化的方式和手段进行操作，并要对债转股实施严格监管。同时，要通过着眼于有效推进供给侧结构性改革;着眼于撬动民间资金参与国企改革发展混合所有制经济;着眼于健全市场经济的法治基础设施建设等一系列政策的实施，真正促进中国经济的结构性改革。

刘英还表示，债转股正式推广还需技术准备。“结合中国实际情况，债转股需要一种工具，就是资产数字化。重生企业在其债转股的落地过程中如果能恰当地引入‘数字资产’的技术，将可以有效解决当前债转股过程中遇到的部分疑难问题，在帮助企业降低其债转股操作成本的同时，又可以在保障债权人利益以及股权的公开透明性和安全性方面提升相当高的层次。”刘英解释。

此外，本轮债转股的市场化原则不仅体现在债权人的选择能动性与定价谈判、公平受偿上，还体现在如何防止债转股后导致的产权约束力弱化上。“尤其是注重强化债权人所获得的股权约束力，以优化企业经营状况。”王治国表示。

对此，王治国解释说，企业是一个主体，对于债权人提出的要求，在执行过程中如有偏差，债权人有权对企业提出警告、要求。而债权人也要从宏观的角度要求企业提高产品质量，加大创新能力，转变经营模式，最终企业才能够赢得市场，才能转变这种不盈利的现状，并且能够及时偿还银行的贷款。

由此可以看出，债转股不是一个长期的机制。“短期看债转股对不良资产的处置立竿见影，长期最主要还是要看企业能否走出低迷。”上述监管部门人士强调。

多种方式减负

债转股确实是解决当前实体经济矛盾的一种重要手段。不过由于其主要适用于具有较强市场竞争力和持续发展能力，但资产负债率较高、因周期性原因造成暂时性还本付息困难的企业，因此有一定的局限性，并不能适应所有的实体经济企业。

为此，在探索债转股的同时，市场亦在探索更多为实体经济减负、解决矛盾的手段和举措。

9月6日，江苏银行不良资产收益权转让业务通过银登中心备案审核并完成登记流转，这是银监会82号文发布以来我国商业银行开展的首单信贷资产收益权转让业务，标志着我国银行业不良资产收益权转让业务试点正式落地。

“基于对前景的判断，除了债转股之外，可以对一些有发展前景的企业鼓励发债。同时，企业自身也可以进行私募，或者上新三板进行股权融资以及在区域板块挂牌做股权质押。”人民银行宜昌市夷陵区支行行长庹庆胜表示。

还有一些更为直接的方式，包括诉讼追偿、打包处置、债务重组、债权转让、以资抵债、资产置换、清算等，根据企业实际运营情况进行合理的运用。

具体而言，刘英表示，有些企业经营困难，但并不表明完全丧失还款能力。对于某些具有一定的偿债能力但无视信用的企业，利用各种手段逃避债务的企业债务人，可以通过起诉追索债务，加大对债务人履约的力度，也可以避免处置不良资产需要履行的层层报批手续。对两个以上的债权项目，可以按照一定的分类整体进行不良资产打包处置，这样有利于质量较差的不良资产实现较好的处置效果，并且这种方式可以适用于不良资产处置的整个阶段。对于单个债权项目，且债务人为企事业单位或行政机关的，则更适用于债务重组方式。

范若薇也以其实际的从业经验提供了一些思路：“有些大的企业会分成小企业对资产进行再出售，这些企业可能在产业链中欠着供货商的款，长时间无法结款。形成不良资产后，他们将分出的小企业用以抵债或将其转卖还钱。”不过她认为，这种形式虽然对企业的资金周转有很大帮助，但拆分出来的小企业可能会引起新一轮的产能过剩。

工行河北某分行行长则认为，最重要的方式还是需要建立一个专门处理不良资产的团队，可以通过不良资产证券化、批量打包等方式进行。